Emisní zemědělství v současné podobě mi nikdy nebylo po chuti. Ano, použití spekulativního trhu pro token jako zdroje financování dává velký smysl — vaše kapitálová struktura je vyvážena ve prospěch spekulantů, kterým dlužíte jen málo, pokud vůbec nějaké, právní či finanční závazky. Ale většina grafů nakonec vypadá stejně, i u tokenů, které mají nějaká okrajová — nebo příslibná práva či výhody — do budoucna. To znamená, že převážně klesly a posunuly se doprava, s několika odskoky mrtvých koček, jak emise pokračovaly. Myslím, že je to částečně proto, že emitenti nejsou příliš sofistikovaní v tom, jak tyto emisní programy navrhují. Hlavní inovací bylo využití výběžků, které v praxi fungují jako jakýsi měkký koberec, s širokými koridory zisku a ztráty, kterých se velryby rychle unavili. Než nabídneme nějaký návrh, shrněme klasický emisní manuál. Uživatelé to vkládají/obchodují/dělají a výměnou za to jim občas nabídnou pevně stanovené množství TOKENu, které je obvykle navíc k organickému výnosu, který protokol generuje. To vytváří jakousi asymetrickou sázku na TOKEN, která je na začátku docela dobrá. Všichni chtějí, aby cena šla nahoru, farmáři mají omezený pokles výnosu a (pokud není špatný protokol) chráněný pokles na pozici stablecoinu a LP. Napětí vzniká, když zde ukončíme naši analýzu. Farmář sbírá své pravidelné emise TOKEN, prodává je za hotovost nebo stablecoiny. Cena TOKEN má stálý tlak na prodej, což snižuje reálný výnos farmáře v průběhu času, protože obvykle dostává dotace denominované v TOKENECH místo v dolarech. Abyste pochopili, proč tomu tak je, zvažte aktualizaci své analýzy postupně v této časové ose. 1) Na začátku je dotovaný uživatel — často manažeři uvědomělí k riziku podobní @Santiza4thePeople, @Octoshi nebo @dialectic_group — relativně chráněn vůči pohybům cen TOKEN. Získávají více, pokud TOKEN roste, podobně jako když někdo drží spot, ale není žádný skutečný nevýhodný dopad, pokud cena klesne, protože vydělávají jen na stablecoinech. 2) Poté uživatel získá první kolo dotací TOKEN. Teď se poměr rizika a odměny změnil. Už nemáte stejný rozsah možných zisků. Tvůj potenciál je podobný — teoreticky je nebe limitem. Ale teď držíte TOKEN, takže máte nevýhodu. To vyžaduje zajištění, prodej nebo přijetí rizika. Teď je dobré si připomenout, že pokud někdo chce mít rizikový profil držení spotu, prostě si koupí TOKEN. Uživatel, který poskytuje stablecoinové vklady nebo likviditu, má pravděpodobně jinou toleranci k riziku než někdo, kdo drží tašku TOKEN. Konkrétně lze depozit stablecoinu nebo likviditní ustanovení rozumně považovat za investici, nikoli za spekulativní podnik. Udržet pozici na TOKEN je však poměrně spekulativní. Vytváříte nepříjemnou situaci, když musí být uživatel s omezeným rizikem postaven do pozice maximálního rizika. Takže logická a nejjednodušší věc je okamžitě splnit nabídku a prodat svůj TOKEN, abyste se chránili před poklesem — stále máte expozici na růst i v další epoše farmařského odměnového programu. Opakujte to napříč dostatečným počtem uživatelů a časovou osou, a dostanete známý, stereotypní post-TGE graf. Jak by to mohlo být lépe strukturováno? Navrhoval bych, že místo občasné nabídky n TOKEN, v našem hypotetickém případě výše, by bylo lepší nabídnout n TOKEN pouze tehdy, když cena dosáhne určitého prahu.

Z pohledu vydavatele TOKEN dosahujete několika věcí: 1) Neředíte držitele TOKEN v dolním grafu. 2) Odstraníte tlak na pravidelné prodeje, protože farmáři neřídí své riziko tím, že prodávají do klesajícího grafu. (Poznámka: Pravděpodobně budete chtít nastavit cenové prahy, abyste zabránili synchronizovanému prodeji, jen později, například vaše prahová cena může být nastavena na 50 % nad cenou při vkladu) 3) Pokud budete pečlivě stanovovat konkrétní prahy, stále uživatelům nabízíte dotaci, která replikuje velkou část expozice na růst spotu — zejména na pravém konci, což je velmi důležité pro celkové výnosy portfolia v kryptu. 4) Kdokoli, kdo vybere své vklady před dosažením prahové ceny, nemusí dostat žádný TOKEN (i když si lze představit dotaci denominovanou v USD, která se převede na n TOKEN místo žádné dotace). Z pohledu uživatele: 1) Váš TOKEN by mohl narůstat více v závislosti na pohybu cen. Z hlediska zisku to stále replikuje spotovou expozici na straně růstu, ale protože během toho nedostáváte pravidelné platby TOKEN, neexistuje žádný realizovaný zisk, který by mohl být odtrhnut červenou svíčkou. 2) Podmínky závodu jsou méně intenzivní, protože nejsou pravidelně plánované převisy zásob. To platí zejména tehdy, pokud je detailní stanovení cenové hranice každého uživatele. 3) Hodnota peněz v čase se stává důležitější a obtížnější ji modelovat. Nevíte, jak brzy dostanete TOKEN, protože je to založené na ceně, ne na čase. Bystrý čtenář, který dočetl až sem, by mohl poznamenat, že jsme znovu vytvořili konvertibilní dluh. To by mohlo být pravda, zvlášť pokud byste dali nějaký obchodovatelný vkladový token (včetně práv na TOKEN při prahové ceně). Myslím, že takový převod by se velmi podobal konvertibilním dluhopisům, ale stejně bych to tak nenazval. Bylo by také nespravedlivé, kdybych se nezabýval největší slabinou tohoto modelu: je náchylný k manipulaci s cenami na trhech s tenkým spotem, pokud není správně odolný. Proto by odemykání neměla být okamžitá — možná musí být cena na nebo nad hranicí po určitý počet hodin či dní. Ale to je řešitelné a krypto nemá nouzi o chytré inženýry pro zmírnění rizik, pokud o tom víte. Celkově, pokud by se to stalo běžnou praxí, pravděpodobně by to znamenalo, že platby za zemědělství budou mnohem více procyklické. Na klesajících trzích je dotace nulová nebo snížená, protože TOKEN pravděpodobně nepůjde nahoru a zůstane na výšce. To znamená, že farmáři dosahují zisku, když ceny stoupnou. Ale také to znamená, že farmaření *supply* by mělo být více proticyklické. Zvláště pokud je vaše prahová cena založena na nějaké pevné vzdálenosti od ceny TOKEN TWAP při prvním dodávce nebo na tom, jak tenká je vkladová základna projektu, motivace je vstoupit, když jsou ceny a likvidita TOKEN nízké. Jsem si jistý, že existují nějaké hrubé hrany, které lidé mohou obrousit, a zvraty, které by tuto strukturu mohly udělat svou vlastní — nic není dokonalé, když si to poprvé představíte. Ale chci se snažit vypouštět víc nápadů do prázdna, protože si pořád stěžuji na nedostatek představivosti v DeFi (v podstatě je to jen margin lending a pákové spot-like trading, s pár výjimkami jako @Pendle_fi nebo bláznivé experimenty jako @40acres_finance). Nikdo si takové widgety nevyrobí, pokud jen tak leží na stránkách v sešitu na mém stole.